房企大佬怒怼瑞银,公开表外负债

应对机构看空，旭辉董事局主席林中带了个好头。

旭辉控股在3月16日发了个公告，对近期瑞银发布的“看空”报告进行了针对性的回应。

旭辉的回应很是直接。其在公告中，披露了自身的的表外负债情况。这也是本轮房地产信任危机中，排名前列主动披露自家表外负债，意图“自证清白”的房企。

同日，旭辉总裁林峰专门发了个朋友圈，怒怼瑞银“做空”。在他看来，近期地产股被空头过度打压，旭辉是硬被做空的。在此之前，旭辉的股价受报告及市场情绪影响，在两个交易日内大跌35%。

业内人士认为，接下来会有更多的房企会和旭辉一样大胆行动，回击空头的无底线看空，进一步挽回投资者的信心。

危机袭来

瑞银对旭辉的“看空”，主要是对旭辉在合作开发业务上存在担忧。

在3月14日发布的报告中，瑞银指出，由于开发商违约风险不断上升，旭辉控股的合作伙伴在项目层面存在风险，旭辉的财务状况会为此受到拖累。

在瑞银的测算中，旭辉可能要为此付出100亿-570亿元的代价。

此外，瑞银认为，旭辉有总计600亿-900亿元人民币的表外债务，大部分是未合并在公司资产负债表上的项目级建设贷款。

瑞银的这份报告杀伤力不小。有市场人士担心，报告出炉后会有评级机构进一步审视旭辉的财务情况，甚至下调评级，导致其资金链承压。

报告出炉的当天，旭辉才刚完成发行10亿元的中期票据，在民营房企融资渠道仍未恢复的当下，这本是个大好的消息。但3月14日当天，旭辉的股价收跌19.95%。

也就是说，投资者选择忽视旭辉发行票据成功，更相信瑞银的“看空”报告。本质上，还是对房企，尤其是民营房企的财务状况产生了强烈的不信任感。

旭辉很快进行了回应。其在3月16日的公告中指出，瑞银的报告是不公平、负面及无依据的评论。其同时披露，旭辉表外权益负债为251.3亿元。

旭辉内部人士随后回应华尔街见闻，称旭辉从去年起已启动风险合作方分类管理，项目层面的现金流管控和股权层面的归边，对出险公司项目已基本完成谈判，如北京花样年项目，及时退出规避风险，盘活资金。

按照旭辉的内部统计，当下涉及发生债务展期合作方的合作项目共21个，占旭辉总项目的占比不到5%，旭辉的平均股比约30%。这21个项目中，已交付、无融资的尾盘项目14个。其余7个项目的销售和回款工作均正常有序展开。

至于瑞银担心合作方出现风险对旭辉的拖累，旭辉方面认为，“这是不切实际的假设”。

旭辉内部人士表示，合作方主体出现债券展期或违约，并不等于项目公司出现经营风险。实际操作中，合作项目都有严格的预售资金监管机制，监管资金足以支付未来开发支出，保障建设推进。

该人士表示，个别项目正积极沟通合作方，不排除未来采用并购形式化解项目风险。

此外，旭辉并没有义务去收购合作方的股权。前述旭辉内部人士表示，对于合作项目旭辉只需要承担对应自身股比的负债，而非所有负债，600-900亿负债是基于所有项目负债推导得出，显然与现实情况背离。

“旭辉在手项目的并表比例约56%，而非35-45%。”旭辉内部人士说。

在旭辉作出针对性回应后，旭辉的股价也随着市场情绪回暖。截至3月18日收盘，旭辉股价已从3月16日地点的2.31港元/股，反弹至4.47港元/股，略高于瑞银发出报告前一交易日的收盘价。

仍需自身硬

瑞银直击当下房企被机构“看空”的软肋，旭辉的反击则十分及时。

自去年花样年等出险房企发生危机以来，包括标普、惠誉在内的评级机构都对房企的评级规则进行了修订。其中主要一点就是对房企合作开发的考量，合作开发比例越高的房企，对应的表外负债可能越高，在财务结构单项中给予的评级就越低。

去年至今，房企最初一波评级下调，导致流动性承压的主要原因，便是表外负债的暴露。很多房企也在这个问题上对投资者“三缄其口”，给出不诚实的回应。随后等待这些房企的，便是“评级的进一步下调-投资者与机构继续离场”的恶性循环。

但行业内的另一个现实是，过去几年房企为了分摊风险，合作开发的比例越来越高。如果只因合作开发比例过高就认为房企风险高，认为合作项目会受合作方风险拖累，那包括保利、华润在内的央企国企也会被拖下水，进而发生踩踏效应。

旭辉作为当下过的还不错的“好学生”，需要作出一个表率，回应市场的质疑，打碎投资者的疑虑。否则，龙光便是前车之鉴。旭辉方面也意识到了这点。

当然，旭辉作为黑马跃进发展的缩影，在合作开发上比例过高的问题，也确实非常符合机构看空的品味。

靠着合作开发，旭辉的销售额从2017年突破千亿，到2019年跨入2000亿。但同时少数股东权益却从2018年时的40.37%，增长至2021年上半年的59.3%。对旭辉少数股东比例过高，明股实债的质疑也不绝于耳。

而瑞银的此次看空报告选的时机恰逢市场信心极度低迷的时刻。报告一经发出，便将投资者的质疑与情绪一并点燃。

不过，旭辉的反应很及时，并通过在港交所公告这样的公开渠道进行回击，这是很多房企现在需要学习的。在过往的财报中，旭辉也会向外披露表外的债务，这使得仍有很多机构对其认可度较高。

在回击空头，挫败了空头的气焰后，旭辉降杠杆的脚步仍会继续。林峰在去年年底说，放弃幻想，认认真真降杠杆；未来优秀房企的负债率可能不是70%，而是30%。

这也是整个地产行业未来发展的方向。整个行业也唯有继续降杠杆，才能经历周期的考验，真正活下来。不过，整个行业的发展模式也将发生巨大的改变，从高杠杆转向低杠杆，从开发转向运营。

正如日前金融委会议强调，房地产企业要向新发展模式转型。这才是活下来的房企大佬们需要一起去探索的未来。

来源：华尔街见闻